万泰生物营收和业绩再破纪录但也存在几方面的隐忧

　　我们今天来看看万泰生物这家上市公司，关于其疫苗和试剂等与疫情是否存在关系，我不想评价，朋友们自己来看吧，免得又有人骂我说错了，尽量多描述，少评价，这样可能评价区要文明一些吧。

　　从气泡图来看，万泰生物2021年在营收额、营收增长率和净利润方面再创历史新高。为什么要说是“再创”，因为其2020年就已经创下了历史新高，如果去掉2021年，其2020年也是在右上角的最佳位置，并且两年都是远远把以前年份的表现直接扔在了左下角，挤在一起。

　　从组合图来看，我们可以看到其净利润增长的速度更快，4年时间，其营收增长了5.1倍，净利润增长了11.5倍。

　　在正常发展情况下，这是很难办到的，一般情况是在做大营收时就要牺牲毛利率，这样才好扩大市场；而在提升毛利率时，可能又会影响到市场。

　　其主要的增长都来自来近两年，其他年份的增长，虽然也不低，但和近两年来比，就显得太平淡了。

　　其毛利率都是70%以上，特别是近两年在高位还继续大幅提升，2021年已经达到了85.8%；净资产收益率达到了极高的55.2%。我们前几天说过万华化学达到过80%以上的净资产收益率，但55.2%在A股中已经算是凤毛麟角了。

　　还得要介绍一下万泰生物的产品构成，2021年其“疫苗”以57%的占比，成为第一大产品，去年还是第二，占比30%；2020年的第一大产品是“试剂”，占比50%，2021年下跌至30%，差不多两大产品对换了一下位置。

　　其他产品占比相对不大，但仍然有结构性的变化，特别是“仪器”等产品占比仅为1%，但很多财经网站，在分类上还是把万泰生物的行业分到了“医疗器械”中。

　　不得不佩服万泰生物的眼光，经营的前两大产品的毛利率都是极高的，特别是第一大产品疫苗，毛利率在90%以上，而且2021年还在上升，其他产品的毛利率有升有降，而其仪器的毛利率却是负值，2021年还在扩大。

　　万泰生物的境外收入虽然有所增长，但增长较慢，所以占营收比还下降了7个百分点，其九成以上的市场还是在国内。

　　虽然境外收入的毛利率也很高，2020年还比国内的毛利率高出不少，但2021年却在下降，而国内反而上升。万泰生物当然知道怎么来安排销售市场分布，放着国内赚钱的机会不用，去便宜外国人，这种事是不会干的，实际上主要是不划算的。

　　我们再来看其分产品和地区的增长情况，其实主体上就是毛利率上升的产品和市场就在较大幅度增长，其他要么是增长较慢，要么就是在负增长。

　　从其营业成本和期间费用等构成及占营收比来看，2017-2018年时，都还是营业成本最高，2019年营业成本略低于销售费用；2020-2021年都是营业成本大幅低于销售费用，2021年营业成本甚至不到销售费用的一半。

　　其总成本占比，2017-2019年都在85%左右，销售净利率其实并不高；在2020年，其总成本占营收比就只有67.5%，2021年就更是低至59.2%了，销售净利率也是在成倍地增长。

　　占营收比29.4%的都是销售费用，而且这一占比最低也有27%，虽然不一定销售费用占比高就一定不好，但如此之高的占比，还是明显存在着销售模式的依赖。

　　疫苗行业，当然要靠研发，其研发费用占比也是不低的，随着营收的增长，占比虽然有所下降，但金额并不低，2021年为6.82亿元，这个金额多还是不多？我就不评价了，大家心里有数。

　　近两年，营收大幅增长，万泰生物明显受益于规模效应，虽然期间费用等比2017年翻了5倍，但占营收比却下降了10.6个百分点。

　　所有成本费用中仅有销售费用的同比增长略高于营收增长，其他均远低于营收增长，特别是财务费用已经低至看不见了，但还在下降，从这里也可以看出来，其基本不存在明显的偿债风险问题。

　　近两年，万泰生物“经营活动的净现金流”增长明显，但投资活动的现金需求也大，总体正好达到一个基本平衡后还略有净现金流入的状态。

　　但我们还是发现，其经营活动的净现金流，还是明显小于净利润，这不太正常，原因是折旧等费用无需支付现金，除非有其他影响因素，经营活动的净现金流要略高于净利润才是正常现象。这个后面我们看其部分金额较大的资产负债后就会有答案。

　　我们前面就说过，其短期偿债能力不会有明显的问题，1.98的流动比率和1.68的速动比率，短期偿债能力相当不错，所以我们省去了其流动资产和负债的结构分析，仅仅看一些我们关注的项目。

　　存货绝对数上升，占流动资产比还大幅下降，总体表现正常，但其增长部分，当然是要减少经营活动的净现金流入的。

　　万泰生物的业务应收类款项增长得太过迅速了，而应付类虽然也在增长，但幅度明显低了一个数量级，应收类款项已经是应付类的10倍以上。

　　我们查看了其前五大欠款客户的情况，总占比只有5.4%，也就是说并非是大客户在占用着这些款项，而是相当分散，这么多新增的应收账款回收，对其销售人员的压力肯定是很大的，这或许是其销售费用占比超过营业成本的原因之一吧。

　　那么万泰生物只欠供应商1.9个亿，是不是说明其商业道德水平高，就不愿意转嫁这些欠款出去呢？

　　而且应收账款等新增这么多，占用资金很大，再加上存货的占用，和现金流量表上的“经营活动的净现金流”在大数上都对不起。

　　原因其实也好找，那就是其他应付款增长了10亿，增长的原因是：“疫苗销售未付推广费增加，未付研发合作费增加，销售提成增加所致。”这是其年报中的解释，我相信朋友们已经想明白了，万泰生物的营业成本就没有销售费用高，欠原材料供应商的货款是欠不了多少的，要欠就欠销售费用这边的业务款，比如“推广费”。

　　以上就是对万泰生物2021年及相关年度财报数据的个人解读，这是一家2020年以来，连续创下最好业绩的优秀公司。但是，严重依赖营销投入来拉动营收，高得过于的毛利率，以及短期暴增的应收账款，又让人感到一些隐忧。希望是我们杞人忧天了吧。